جابه‌جایی بزرگ در عمق پولی

پایگاه خبری فولاد ایران -  بررسی آمارهای بانک مرکزی در تیرماه نشان می‌دهد که جزء سیال نقدینگی فعال شده است. نقدینگی، از دو جزء اصلی «پول» و «شبه‌پول» تشکیل می‌شود که «پول» معادل سپرده‌های دیداری و اسکناس و مسکوک است؛ اما «شبه‌پول» معادل سپرده‌های غیردیداری معرفی می‌شود. براساس آمارهای پولی و بانکی، در نخستین ماه تابستان رشد یک‌ساله «پول» به ۷/ ۳۴ درصد رسیده که این رقم، طی ۵ سال گذشته بیشترین سطح بوده است. همچنین بررسی‌ها نشان می‌دهد تنها در تیرماه ۱۰ واحد درصد به رشد نقطه به نقطه «پول» افزوده شده است. از سوی دیگر، رشد یک‌ساله شبه‌پول در تیرماه ۱/ ۱۸ درصد بوده که نسبت به تیرماه سال قبل، کاهش ۶ واحد درصدی را ثبت کرده است. پول به‌عنوان جزء سیال نقدینگی همبستگی بیشتری با نرخ تورم دارد و تغییر ترکیب کنونی در نقدینگی می‌تواند زمینه را برای رشد تورم فراهم سازد. بررسی‌ها نشان می‌دهد نقطه آغاز تحول در نقدینگی سیاست‌های دستوری کاهش نرخ سود در نیمه سال قبل بوده است. در این شرایط سیاست‌گذار می‌تواند دو رویکرد اتخاذ کند؛ یا با بهره‌گیری از ابزار سیاست پولی، مسیر تورم را تغییر دهد یا اینکه با تمدید شرایط قبلی، مجوز تداوم تغییر ترکیب نقدینگی را صادر کند.

بررسی‌ها نشان می‌دهد که در تیرماه رشد یکساله «پول» به ۷/ ۳۴ درصد رسیده که این رقم در نیم دهه گذشته بی سابقه بوده است،همچنین این رقم نسبت به ماه قبل حدود ۱۰ واحد درصد افزایش یافته است. پول، جزء تورم‌زای نقدینگی محسوب می‌شود و این آمار نشان می‌دهد که در ماه‌های گذشته، به دلیل اعمال سیاست‌های دستوری کاهش نرخ سود، ترکیب نقدینگی تغییر یافته و بستر لازم برای رشد نرخ تورم فراهم شده است. بانک مرکزی آمارهای پولی و بانکی را در تیرماه سال جاری منتشر کرد. این گزارش، خلاصه دارایی و بدهی‌های سیستم بانکی را در دو بخش «دارایی و بدهی بانک مرکزی» و «دارایی و بدهی بانک‌ها و موسسات اعتباری غیربانکی» منعکس می‌کند. همچنین در این گزارش آمارهای پولی، نظیر نقدینگی و اجزای آن نیز ارائه می‌شود.

بر اساس آمارهای بانک مرکزی حجم نقدینگی در تیرماه سال جاری به ۱۶۰۲ هزار میلیارد تومان رسیده است، موضوعی که «دنیای اقتصاد» در گزارش قبلی خود در توضیح آمارهای پولی و بانکی خرداد ماه به آن اشاره کرده بود. در گزارش «مسبب اصلی نوسان بازارها» در تاریخ ۲۰ مرداد سال جاری آمده است: «در سه ماه نخست سال‌جاری حدود ۵۳ هزار میلیارد تومان به اقتصاد کشور تزریق شده است، یعنی به‌طور متوسط در هر ماه حدود ۱۷ هزار میلیارد تومان به سطح اقتصاد تزریق شده است. اگر این روند در ماه بعد نیز تکرار شود، در نتیجه حجم نقدینگی در ابتدای تیر ماه از سطح ۱۶۰۰ هزار میلیارد تومان خواهد گذشت و یک سطح جدید دیگر را فتح خواهد کرد.» آمارهای بانک مرکزی نشان می‌دهد که در تیرماه حدود ۵/ ۱۹ هزار میلیارد تومان به حجم نقدینگی افزوده شده است، به بیان دیگر در هر روز تیرماه، ۶۵۰ میلیارد تومان به نقدینگی کشور افزوده شد.

تداوم کاهش رشد نقدینگی

نکته نگران‌کننده نقدینگی، تداوم روند رو به رشد آن در ماه‌های جاری است، اما نکته امیدوار‌کننده این است که نرخ رشد آن در بازه‌های زمانی کاهش یافته است. رشد ماهانه نقدینگی در تیرماه معادل ۲/ ۱ درصد ثبت شده، که این رقم در مقایسه با آمار خرداد با ثبت رقم ۲درصد، روند نزولی را ثبت کرده است. نقدینگی در بازه‌های زمانی دیگر نیز رشد کمتری را نسبت به دوره‌های مشابه سال قبل داشته است. در ۴ ماه نخست سال جاری ۷/ ۴ درصد به حجم نقدینگی افزوده شده، این در حالی است که در مدت مشابه سال قبل رشد نقدینگی به میزان ۴/ ۶ درصد بوده است. از سوی دیگر، رشد نقطه به نقطه نقدینگی در تیر ماه به سطح ۱/ ۲۰ درصدی رسیده است، که این رقم در خرداد ماه سال جاری ۴/ ۲۰ درصد ثبت شده بود. همچنین در تیرماه سال ۱۳۹۶، رشد نقطه به نقطه این متغیر پولی ۳/ ۲۳ درصد بوده است. این آمارها تایید می‌کند، که رشد نقدینگی با سرعت کم، روند نزولی را طی می‌کند، اما به نظر می‌رسد تداوم روند کاهشی نقدینگی نیازمند تصمیمات سخت، به خصوص در زمینه اصلاح نظام بانکی و کاهش فشار بانک‌ها بر پایه پولی است. مطابق بررسی‌ها اگر رشد ۲۰ درصدی نقدینگی تا پایان سال تداوم داشته باشد، رقم نقدینگی از ۱۷۵۰ هزار میلیارد تومان عبور خواهد کرد و ۱۵۰ هزار میلیارد تومان نقدینگی جدید وارد اقتصاد خواهد شد.

جهش رشد پول

نقدینگی از دو جزء اصلی پول و شبه پول تشکیل شده است. در ادبیات اقتصادی پول معادل سپرده‌های دیداری، اسکناس و مسکوک است، که این جزء نقدینگی اصولا خاصیت تورمی دیگری نسبت به جزء دیگر یعنی شبه پول دارد. شبه پول نیز معادل سپرده‌های غیردیداری معرفی می‌شود. بررسی‌ها نشان می‌دهد که در ماه‌های اخیر، ساختار نقدینگی به نفع پول تغییر کرده است، روندی که ریشه در سیاست‌های یک سال اخیر دارد. بر اساس آمارهای بانک مرکزی در تیرماه سال جاری حجم پول ۲۱۴ هزار میلیارد تومان گزارش شده است. مطابق این آمار، رشد نقطه به نقطه پول نخستین‌ماه تابستان به سطح ۷/ ۳۴ درصد رسیده، این رشد بالاترین سطح طی نیم دهه گذشته بوده است. نکته قابل توجه این است که در مقایسه با آمار ماه‌های قبل جهش پول در تیرماه کاملا مشهود است، در اردیبهشت سال ۹۷، رشد نقطه به نقطه پول ۹/ ۱۹ درصد گزارش شده که این رقم در خرداد ماه به سطح ۲۵ درصد رسیده است. اما در تیرماه سال جاری حدود ۱۰ واحد درصد به رشد این متغیر افزوده شده است. همچنین در ۴ ماه نخست سال جاری ۴/ ۱۰ درصد به حجم پول  اضافه شده حال آنکه در مدت مشابه سال قبل، رشد این متغیر منفی ۴/ ۴ درصد بوده است.  برخلاف رشد قابل توجه پول روند رشد شبه پول در ماه‌های اخیر نزولی بوده است. بر اساس آمارهای بانک مرکزی حجم شبه پول در تیرماه سال جاری ۱۳۸۷ هزار میلیارد تومان بوده است. در تیر ماه رشد نقطه به نقطه شبه پول به ۱/ ۱۸ درصد رسیده است. این در حالی است که در تیر ماه سال قبل رشد نقطه به نقطه شبه پول معادل ۶/ ۲۴ درصد بوده است. این روند به خوبی نشان می‌دهد که افزایش رشد پول، همراه با کاهش نرخ رشد شبه پول بوده است.

رشد منفی سپرده‌های کوتاه مدت

اما همه بخش‌های شبه پول دارای روند یکسانی نبوده، به نحوی که کاهش رشد شبه پول، بیشتر به دلیل نزول رشد سپرده‌های کوتاه مدت بوده است. بخشی از سپرده‌های غیردیداری شامل سرمایه‌گذاری کوتاه‌مدت و سرمایه‌گذاری بلندمدت است. براساس آمارهای بانک مرکزی در تیرماه ۴۵۰ هزار میلیارد تومان سپرده کوتاه‌مدت و ۸۳۱ هزار میلیارد تومان سپرده بلندمدت وجود دارد. نکته قابل توجه آمارهای بانک مرکزی این است که در یک سال منتهی به تیرماه سال جاری رشد سپرده‌های کوتاه مدت رقم منفی ۲۳ درصدی را ثبت کرده است، این در حالی است که در تیرماه سال قبل رشد یک ساله سپرده‌های کوتاه‌مدت ۵۰ درصد گزارش شده بود، بررسی‌ها نشان می‌دهد که عمده سپرده‌های کوتاه‌مدت به سپرده‌های بلندمدت که همان سپرده‌های یک ساله است چرخش پیدا کرده است، زیرا رشد سپرده‌های بلندمدت در تیرماه سال جاری نسبت به تیرماه سال قبل ۶۴ درصد بوده است، البته سپرده‌های بلندمدت نیز در ۴ ماه نخست سال جاری روند منفی را ثبت کرده است. در نتیجه به نظر می‌رسد دلیل اصلی رشد سپرده‌های بلندمدت، افزایش نرخ سود سپرده بانکی در انتهای سال گذشته به منظور جلوگیری از نوسانات بازار دارایی بوده است.

تغییر ترکیب نقدینگی به نفع تورم

آمارهای بانک مرکزی تایید می‌کند که در ماه‌های اخیر ترکیب نقدینگی به نفع تورم تغییر کرده است. یکی از مواردی را که می‌توان بررسی کرد، سهم پول و شبه‌پول از کل نقدینگی است. براساس یکی از مهم‌ترین تصمیمات در شهریور ماه سال گذشته، نرخ سود سپرده‌های یک‌ساله به سطح ۱۵ درصد کاهش یافت و البته به بانک‌ها و سپرده‌گذاران مهلت یک ماهه برای تمدید سپرده‌های قبلی داده شد. اما روند کاهشی نرخ سود باعث شد که به مرور سهم پول در نقدینگی به مرور افزایش یابد. در تیرماه سال گذشته از کل حجم نقدینگی، ۱۲ درصد سهم پول و ۸۸ درصد سهم شبه‌پول بود، در مهرماه سال قبل سهم پول در نقدینگی به ۷/ ۱۱ درصد کاهش یافت و طبیعتا سهم شبه‌پول نیز به ۳/ ۸۸ درصد افزایش یافت. اما پس از این ماه روند پول و شبه‌پول تغییر یافت، آخرین آمار در تیرماه سال‌جاری نشان می‌دهد که سهم پول در نقدینگی ۴/ ۱۳ درصد و سهم شبه‌پول در نقدینگی ۶/ ۸۶ درصد گزارش شده است. به بیان دیگر، از مهرماه سال قبل تا تیرماه سال جاری، سهم پول در نقدینگی به میزان ۷/ ۱ واحد درصد افزوده است که با توجه به روند کاهش نرخ سود در شهریور ماه سال قبل، این روند دور از ذهن نبود و در گزارش‌های پیشین نیز به آن اشاره شده بود.

تایید گزارش «تغییر چهره نقدینگی»

۱۰ بهمن سال ۱۳۹۶، گزارشی با عنوان تغییر چهره نقدینگی، به حرکت پول از پناهگاه به کمین‌گاه اشاره کرد، در این گزارش عنوان شده بود: «آمارهای بانک مرکزی در آبان ماه (۱۳۹۶) نشان می‌دهد که چهره نقدینگی تغییر کرده است. مطابق آمارهای بانک مرکزی، در سه ماه منتهی به آبان سال ۱۳۹۶ رشد پول ۳ درصد بوده که این رقم در مدت مشابه سال قبل ۵/ ۱ درصد گزارش شده است.» این گزارش با توجه به آمارهای دیگر به‌عنوان تکه‌های دیگر پازل تورمی نقدینگی، به سیاست‌گذار توصیه کرده بود که تداوم این روند در ماه‌های آینده و آرایش جدید نقدینگی، نیاز به بسته جامعی دارد. اکنون با گذشت ۶ ماه از این گزارش، «سیاست پولی چشمگیری» مشاهده نشده است و در نتیجه در شرایط کنونی پول از کمین‌گاه خارج شده و در بازارهای دارایی مانند ارز و سکه حرکت می‌کند.

دو نگاه در سیاست‌های پولی

کاهش نرخ سود بانکی، در میانه سال قبل یکی از دلایل تغییر ساختار نقدینگی است، این روند با توجه به همراه شدن ریسک‌های سیاسی و نوسانات بازار ارز، در نتیجه باعث شده که روند تورمی در کشور تشدید شود. در این خصوص برخی معتقدند که تغییر ساختار نقدینگی باعث شده است که ظرفیت تورمی این متغیر به مرور تخلیه شود و در نتیجه سهم شبه‌پول در نقدینگی کاهش یابد. از نگاه این گروه، سیاست‌گذار باید اجازه تعدیل قیمت را در این شرایط بدهد و از سوی دیگر، با توجه به سیاست‌های حمایتی از اثرگذاری شدید آن بر دهک‌های کم‌درآمد جلوگیری کند. سیاست‌گذار می‌تواند این تورم بالا را در سال‌های آینده در یک سطح معین نگه دارد و در این‌خصوص افزایش نرخ سود در شرایط کنونی ضرورت ندارد. نگاه دوم، اما معتقد است که باید دو برنامه کوتاه مدت و بلندمدت برای استفاده از نرخ سود بانکی داشت. در کوتاه مدت لازم است که نرخ سود افزایش داشته باشد، تا جذابیت بازار پول نسبت به سایر بازارهای پرریسک مانند ارز و طلا افزایش یابد. این روند با توجه به اینکه در هفته‌های اخیر نرخ ارز نوسان کاهشی یا افزایشی شدیدی را تجربه کرده می‌تواند افرادی که به دنبال سرمایه‌گذاری مطمئن می‌گردند، راهی بازار پول کند، در نتیجه از فشار تورمی ماه‌های اخیر، جلوگیری کرد. در فاز دوم، با اصلاح نظام بانکی و خروج بازیگران بد از بازار پول، این نرخ از طریق عملیات بازار باز پایین بیاید. در صورتی که بازیگران بد در بازار پول باقی بمانند، تجربه کاهش دستوری نرخ سود مانند تجربه قبلی، ره به جایی نخواهد برد و این بازیگران نیز در سایه نظارت ضعیف، از اعطای نرخ سود بالا و وارد شدن به بازی پانزی، ابایی نخواهند داشت. در نتیجه مانند تجربه موسسات غیرمجاز، نهایتا تامین هزینه سپرده گذاران این بانک‌ها بر دوش بانک مرکزی خواهد افتاد که منجر به افزایش رشد پایه پولی و به‌تبع آن رشد نقدینگی در اقتصاد خواهد شد. در این شرایط، نرخ سود بانکی و استفاده از عملیات بازار باز، یکی از ابزارهای سیاست‌گذار است که می‌تواند علاوه بر تغییر انتظارات تورمی، شرایط بانک‌ها را نیز تحت‌نظر قرار دهد. اما بدون شک استفاده از این ابزار، نیازمند قاعده‌مند کردن رفتار بازیگران پول است.

نیرو محرکه رشد پایه‌پولی

ایبِنا: مسعود نیلی در همایش «هم‌اندیشی ملی الزامات عبور از چالش‌های پولی، بانکی و ارزی در سال ۹۷»، روند رشد نقدینگی در دهه‌های اخیر را از دو منظر «سطح رشد نقدینگی» و «ترکیب رشد عناصر نقدینگی» تشریح و بر لزوم مهار نقدینگی از کانال بدهی بانک‌ها تاکید کرد. به عقیده نیلی حجم نقدینگی در دوره‌های چهار ساله به‌شدت رشد کرده است به نحوی که سالانه متوسط رشد نقدینگی ۲۷ درصد بود و هر چهار سال حجم آن ۶/ ۲ برابر شده است. نیلی با برشمردن سه مولفه شکل‌گیری پایه پولی خاطرنشان کرد: «خالص دارایی بانک مرکزی»، «بدهی دولت به بانک مرکزی» و «بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی» عوامل تشکیل‌دهنده پایه پولی هستند که هر یک می‌توانند آثار تورمی خود را بر جای بگذارند. در سال ۹۶ نسبت به سال ۸۱ بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی ۵۶ برابر، نقدینگی ۳۶ برابر و پایه پولی ۱۸ برابر شده است. به این معنی که بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی عنصر مسلط در افزایش پایه پولی بوده که از قبل در جریان است و تبدیل به نیروی محرکه اصلی افزایش پایه پولی شده است. به عقیده نیلی اگر افزایش حجم نقدینگی خطر اصلی اقتصاد ایران است و بخواهیم برای آن راه‌حل پیدا کنیم، باید عناصر فزاینده پایه پولی را اصلاح کرده و بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی را به هیچ عنوان افزایش ندهیم. نسبت نقدینگی به سطح عمومی قیمت‌ها که حجم نقدینگی واقعی به‌شمار می‌رود نیز باید مورد توجه قرار گیرد به این معنا که اگر یک دوره ۲۰ ساله را از سال ۵۸ تا ۷۸ ملاحظه کنیم، مقدار نقدینگی ایجاد شده برابر با میزان تورم بوده است. از سال ۷۸ تا ۹۰ و پس از آن نمودار مرتبط با حجم نقدینگی و تورم صعودی شده است که به‌نظر می‌رسد به آن میزانی که نقدینگی رشد کرده تورم افزایش نیافته است. پس ممکن است تورم انباشته‌ای طی این سال‌ها برای کشور بروز کرده باشد که چون تجربه‌ای از آن نداریم، نمی‌توانیم آثار آن را هم به‌خوبی بسنجیم. اکنون خطر این است که تورم انباشته ایجاد شده طی سال‌های گذشته در اقتصاد ایران بروز کند همان‌طور که طی دو ماه گذشته بخشی از آن تخلیه شد.

منبع: دنیای اقتصاد